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受益于高企的產品價格、顯著下降的費用水平以及迪慶有色股權增持的完成，2022 年公司業(yè)績創(chuàng)歷史新高。預計公司未來有望受益于銅價和TC/RC 上行帶來的盈利增厚以及集團資產注入帶來的資源增長。我們看好公司的配置價值，維持2023 年目標價16 元/股，維持“買入”評級。
2022 年業(yè)績創(chuàng)歷史新高。2022 年公司實現(xiàn)營收1349.2 億元，同比增長6.2%；實現(xiàn)歸母凈利潤18.1 億元，同比增長178.6%，業(yè)績創(chuàng)歷史新高。公司第四季度單季實現(xiàn)營收368.6 億元，同比增長8.2%，環(huán)比增長9.6%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.3 億元，同比增長156.4%，環(huán)比降低41.7%。業(yè)績增長主要得益于公司產品價格強勢運行、降本增效持續(xù)推進以及少數(shù)股東損益占比下降。
各產品產量均超額完成目標。2022 年，公司計劃生產銅精礦6.09 萬噸、陰極銅128 萬噸、黃金15 噸、白銀570 噸、硫酸456 萬噸；實際生產銅精礦6.26萬噸、陰極銅134.92 萬噸、黃金17.04 噸、白銀646.13 噸、硫酸480.07 萬噸；銷售陰極銅171.00 萬噸、黃金17.02 噸、白銀1027.27 噸、硫酸494.42 萬噸。
2022 年公司銅精礦、陰極銅、黃金、白銀、硫酸分別完成計劃的102.8%/105.4%/113.6%/113.4%/105.3%，均超額完成目標。
產品價格高企帶動業(yè)務毛利率高位運行。2022 年，銅精礦TC/RC 達到77.9 美元/干噸和7.8 美分/磅，同比上漲61.5%；硫酸價格以及銅價高位運行，分別達到564.2 元/噸和8797.0 美元/噸，驅動公司各業(yè)務毛利率高位運行。2022 年，公司陰極銅、貴金屬、化工業(yè)務毛利率分別為3.37%/5.00%/61.50%，分別同比變動+1.14/-1.85/-1.06pct。陰極銅業(yè)務毛利率進一步抬升，貴金屬及化工業(yè)務毛利率維持高位，推動公司整體銷售毛利率同比上升0.77pct 至6.72%。
降本增效持續(xù)推進，多項費用率大幅下降。持續(xù)深化成本“五化”閉環(huán)管理，貫穿運用“4+2+1”成本管控方法，公司降本增效卓有成效。2022 年，公司銷售費用、管理費用、研發(fā)費用、財務費用分別為2.3/11.7/3.1/7.4 億元，同比變動-11.1%/-18.4%/+24.1%/-19.9%；費用率分別為0.17%/0.87%/0.23%/0.55%，同比變動-0.03/-0.26/+0.03/-0.18pct。除研發(fā)外，各項費用及費用率顯著下降，帶動公司整體費用及費用率下降14.6%和0.44pct 至24.5 億元和1.82%。
增持迪慶有色股權，銅資源量增長顯著。截至2022 年12 月，云銅集團持有的迪慶有色38.23%股權已全部完成過戶。增持迪慶有色后，公司權益口徑保有銅金屬量增長48.9%至336.1 萬噸。本次增持有助為公司銅礦生產提供資源保障，亦有助降低公司少數(shù)股東損益占比，增厚公司歸母凈利潤。2022 年，少數(shù)股東損益占公司凈利潤的31.9%，占比同比下降18.1pct。
作為中鋁集團旗下唯一上市平臺，公司具備資源優(yōu)勢。中鋁集團當前持有秘魯Toromocho 銅礦項目以及西藏鐵格隆南礦區(qū)探礦權。Toromocho 項目銅資源儲量達1000 萬噸，銅精礦含銅產能達30 萬噸。鐵格隆南礦區(qū)預測遠景資源量超1500 萬噸。若Toromocho 項目順利注入，公司銅資源量預計達到1374 萬噸，位列全國第三；權益銅精礦含銅產量有望達到30 萬噸，位列全球第十五。
風險因素：TC/RC 不及預期的風險，產品價格不及預期的風險，精煉銅供給增長超預期的風險，精煉銅需求不及預期的風險，資產注入進展不及預期的風險。
盈利預測、估值與評級：公司為國內銅行業(yè)領先企業(yè)，2022 年業(yè)績創(chuàng)歷史新高，未來有望受益于銅價和TC/RC 的上行帶來的盈利增厚以及集團資產注入帶來的資源增長。我們維持公司2023/24 年EPS 預測為1.20/1.22 元/股，新增2025年EPS 預測為1.26 元/股。我們選取江西銅業(yè)、銅陵有色、紫金礦業(yè)和洛陽鉬業(yè)作為可比公司。當前上述可比公司W(wǎng)ind 一致預期對應的2023 年平均PE 為11.5 倍。我們認為公司作為中鋁集團旗下唯一銅業(yè)上市平臺，具備世界級項目的注入預期，未來銅礦資源儲量以及產量增量空間顯著，應享受超越行業(yè)的估值溢價，因此給予公司2023 年13 倍PE 估值，維持目標價為16 元/股。維持公司“買入”評級。
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